Start mit lautem Knall ins Jahr 2016

Chefanalytiker Bo Bejstrup Christensen hält dennoch an gemäßigt positiver Einschätzung für globale Aktien fest.

Im Sommer sorgte China für Unsicherheit und starke Kursrückgänge auf den internationalen Aktienmärkten an den Festlandsbörsen. Dies ging einher mit einer schwächelnden Währung und Zweifel am weiteren Wirtschaftswachstum. Im Herbst erlangte der Markt wieder Stabilität, aber mittlerweile ist China erneut ein erheblicher Unsicherheitsfaktor geworden. Festlandsaktien stürzten wieder ab – allein um zehn Prozent in der ersten Woche des neuen Jahres – die Währung schwächelt nun noch stärker und einige entscheidende Kennzahlen lassen erneut Zweifel am Wirtschaftswachstum keimen. Und wieder hat dies internationale Folgen. Wie sollen Anleger darauf reagieren?

Festlandsaktien sind ein Glücksspiel …

Schon in einem vorigen Marktkommentar raten wir von Investments in chinesische Aktien ab und halten nach wie vor daran fest. Die chinesischen Festlandsaktien erinnern eher an ein Glücksspiel als an eine reelle Investitionsmöglichkeit. Vor fünf Jahren existierte die sogenannte „Marginfinanzierung“ noch nicht. Sie ermöglicht es Anlegern, mit geliehenem Geld zu investieren und somit ihre Anlagen zu hebeln. Das gleicht einem großen Fest, solange die Kurse steigen. Wenn sie fallen, ist es eher eine Todesspirale. In den letzten beiden Jahren hat sich die Marginfinanzierung in China vom Nullpunkt auf eine Höhe bewegt, die zwei bis drei Mal so hoch ist wie z.B. in den USA. Mit Einbezug weiterer im Verborgenen laufender Finanztransaktionen wäre sie noch höher.

Diese Hebelung hat zu Kurssteigerungen der Festlandsaktien von über 100 Prozent beigetragen und eine Kursblase bewirkt. Die Marktpreise hatten astronomische Höhen erreicht. So wurden Technologieaktien zu einem Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) von weit über 100 gehandelt, als die Kurse 2015 ihren Höhepunkt erreichten. Damit waren sie mehr als fünf Mal so teuer wie westliche Aktien.

Trotz der Kursrückgänge des Sommers ist der Markt immer noch teuer. So wurden die Festlandsaktien bis zum jetzigen Kurssturz zu einem KGV von über 30 gehandelt, die Banken nicht eingeschlossen. Denn die Kurse der Banken sind enorm niedrig, da kaum jemand Vertrauen in ihre Buchführung hat. Aktien von KMUs wurden weiterhin bei über 50 gehandelt. Nicht zuletzt trugen private Investoren zu 80 bis 90 Prozent des Börsenumsatzes bei. Untersuchungen haben nachgewiesen, dass deren Investitionsentscheidungen eher von den gestrigen Kursen bestimmt sind als von grundlegenden aktuellen Analysen (beispielsweise von realistischen Preisen oder Renditemöglichkeiten).

Wir haben es hier also mit einem teuren, gehebelten und spekulativ betriebenen Markt zu tun. Dieser gefährliche Cocktail ist sehr empfindlich gegenüber schlechten Nachrichten.

… aber das Casino setzt keine klaren Regeln

Doch dies ist noch nicht alles. Als im Sommer die Kurse fielen, machten sich die Behörden Sorgen über die Folgen – teils mit Blick auf die Finanzstabilität, da die Kredite für den Aktienkauf sehr umfangreich und schwer zu durchschauen waren, und anderseits hinsichtlich der realwirtschaftlichen Auswirkungen. Die Behörden setzen deshalb ein Programm in Gang, das den Aktienmarkt stützen und die möglichen negativen Folgen abmildern sollte. Einbezogen wurden dabei auch administrative Maßnahmen wie ein direktes Verbot für bestimmte Investoren, ihre Aktien zu verkaufen, ein Aussetzen des Handels für eine Reihe von Aktien und der sogenannten „Schutzschalter“. Dieser stoppt den gesamten Aktienhandel, wenn der Markt an einem Handelstag um mehr als sieben Prozent zurückgeht. Dieser Mechanismus wurde in der letzten Woche gleich zwei Mal benutzt. Doch nun wurde er selbst ausgesetzt, weil die chinesischen Börsenbehörden zu der Auffassung gekommen sind, dass dies mehr negative als positive Folgen hat.

Noch bemerkenswerter ist, dass die Behörden einer Reihe von staatlichen Einrichtungen mehr oder weniger deutlich den Befehl gegeben haben, Stützkäufe durchzuführen. Es lässt sich schwer sagen, wie viel Geld hierfür aufgewendet wurde. Einige Schätzungen belaufen sich auf bis zu 1.800 Milliarden Renminbi, was etwa 250 Milliarden Euro entspricht.

Ein Teil dieses Geldes kommt von staatlichen Unternehmen, doch der Großteil kommt von den Banken als Kredite an eine einzige Einrichtung, die China Securities Finance Corporation (CSFC). Diese wurde vor fünf Jahren eingerichtet, um die Entwicklung des Markts für Marginfinanzierung zu fördern. Im Sommer wurde die Zielsetzung jedoch von einem Tag auf den anderen geändert. Jetzt ging es darum, den Aktienmarkt zu stützen. Die von CSFC gekauften Aktien wurden später auf ein Tochterunternehmen der China Investment Corporation (CIC) übertragen, die, einfach gesagt, die chinesische Version des norwegischen Ölfonds oder der staatlichen Investitionsfonds Singapurs ist. Und um den Kreis zu schließen: Die größten Positionen der CIC sind Aktien der großen Banken – also jener Banken, die die Aktienkäufe finanziert haben.

Das Kartenhaus ist zusammengefallen – was nun?

Ein so undurchsichtiger, gehebelter, teurer und von Spekulationen getriebener Markt ist bei schlechten Nachrichten äußerst verwundbar. Eigentlich glich das Ganze einem mit Benzin getränkten Holzstoß, der nur auf ein Streichholz wartete. Dieses Streichholz war nun eine Kombination von enttäuschtem Vertrauen der Unternehmen, erneuter Währungsschwäche und der bevorstehenden Aufhebung des Verbots für bestimmte Investoren, ihre Aktien zu verkaufen.

Besonders der erste und letzte dieser Faktoren ist anscheinend ein Katalysator der fallenden Kurse an den Inlandsbörsen. Trotz eines Kursrückgangs um zehn Prozent ist dies weiterhin ein eher teurer Markt, auch wenn wir uns jetzt der Normalität etwas nähern. Und trotz eines Absinkens der Marginfinanzierung ist diese wahrscheinlich noch immer doppelt so hoch wie in den USA. Wir fürchten daher weiterhin, dass der chinesische Inlandsmarkt von weiteren Rückgängen bedroht ist.

Dies hat nun selbstverständlich auch internationale Folgen. Auch in Hongkong sind die chinesischen Aktien gefallen und zur allgemeinen Unsicherheit infolge des Ölpreisverfall, der Wirtschaftsschwäche in China und der Emerging Markts geht dies mit der erneuten Unsicherheit hinsichtlich der Währungspolitik einher.

Es lässt sich schwerlich sagen, wie dies genau endet – und wann –, aber wir mahnen im Augenblick zur Besonnenheit. Genau wie bereits im Sommer! Das Wirtschaftswachstum in China hat sich abgeschwächt, doch ein Kollaps droht nicht. Die Währung wird von einem großen Überschuss in der Handelsbilanz gestützt. Obgleich wir uns auf eine größere Schwäche einstellen, wird sich die Unsicherheit darüber, was die Behörden eigentlich genau wollen, jedoch irgendwann legen.

In Hongkong sind die Aktienpreise nicht sehr hoch angesetzt. Schlussendlich sind niedrigere Ölpreise insgesamt gut für die Weltwirtschaft. Obwohl wir für die Emerging Markets weiterhin skeptisch sind, stehen wir nicht vor einer neuen Katastrophe einer größeren Finanzkrise. Somit halten wir auch 2016 an einer gemäßigt positiven Einschätzung für internationale Aktien fest und sehen die jetzige Unsicherheit zugleich als Chance, unser Gewicht an Aktien zu erhöhen.

_Autor: Bo Bejstrup Christensen, Chefanalytiker bei Danske Invest

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