Keine Erholung für SNB

Verlaufen die französischen Wahlen glimpflich, wird sich der imminente Druck auf die SNB zwar etwas abschwächen. Das Erholungspotenzial des Euros bleibt jedoch begrenzt und die Nachfrage nach dem Franken ungebrochen. Die SNB wird dem Dilemma ausgesetzt bleiben, entweder eine Aufwertung des Frankens zuzulassen, weiter zu intervenieren oder die Zinsen nochmals zu senken.

Die Schweizerische Nationalbank kann sich wohl kaum auf ein paar ruhige Ostertage freuen. Die Sichtguthaben der SNB sind vergangene Woche um 2,4 Milliarden angestiegen und deuten auf fortlaufend kräftige Währungsinterventionen hin. Im Vorfeld der französischen Wahlen dürfte die SNB weiter unter Druck bleiben, den EUR-CHF bei dem heutigen Wechselkurs von rund 1,07 zu stabilisieren. Die Meinungen der Devisenanleger gehen jedoch stark auseinander, was die Franken-Nachfrage nach den französischen Wahlen betrifft. Es bestehen große Hoffnungen, dass die aufgestaute Euro-Nachfrage der europäischen Gemeinschaftswährung Auftrieb verleihen wird – falls Marine Le Pen die Wahlen nicht gewinnt – so dass sich die Situation für die SNB entspannen sollte. Wir sind jedoch skeptisch.

Ob der Euro bei einem glimpflichen Verlauf der französischen Wahlen zu einer Erholung ansetzen wird, hängt hauptsächlich davon ab, was die Devisenmärkte heute erwarten. Je höher die Risikoprämien aufgrund der französischen Wahlen sind, desto grösser wird das Erholungspotenzial des Euros sein. Die Laufzeitenstrukturkurve der impliziten Volatilitäten des EUR-USD-Wechselkurses gibt einen ersten Anhaltspunkt, wie nervös die Devisenmarktteilnehmer hinsichtlich einer Wahl von Marine Le Pen sind. Die impliziten Volatilitäten sind zwar um den Zeitpunkt der französischen Wahlen leicht erhöht, doch in einem historischen Vergleich erscheinen diese sehr moderat. Die Devisenmärkte werfen offensichtlich einen Blick auf die politischen Entwicklungen in Frankreich, sind jedoch nicht übermäßig besorgt. Während die impliziten Volatilitäten die Höhe der erwarteten Kursschwankungen der Finanzmarktteilnehmer widerspiegeln, geben die sogenannten Risk Reversals die erwartete Richtung an. Abwärtsrisiken werden bei den Wahlen zwar stärker gewichtet als die entsprechenden Aufwärtsrisiken, doch auch bei den Risk Reversals sind diese Erwartungen nicht extrem. Angesichts dieser Faktoren scheint das Aufwärtspotenzial des Euros begrenzt, falls Marine Le Pen die Wahlen nicht gewinnt.

Gewinnt Marine Le Pen die Wahlen nicht, dürfte der handelsgewichtete Euro gemäß unseren Schätzungen rund 4% aufwerten, was der SNB zu Gute kommen wird. Wir bezweifeln jedoch, dass die SNB endgültig aufschnaufen kann. Die Zinsdifferenzen zwischen kurzlaufenden Staatsanleihen in Euro und Franken sind beinahe auf null gesunken. Damit führt die höhere Inflation in der Eurozone zu attraktiveren Realzinsen auf Schweizer Anleihen. Hinzu kommt, dass Schweizer Anleihen für ausländische Investoren, die auf währungsgesicherter Basis kaufen, sehr attraktiv sind. Solche Käufe erzeugen weiteren Aufwärtsdruck auf den Franken. Die SNB dürfte weiterhin dem Dilemma ausgesetzt bleiben, entweder weiterhin zu intervenieren, den Franken aufwerten zu lassen oder die Zinsen erneut zu senken.

Marktkommentar von Ursina Kubli, Ökonimin Bank J. Safra Sarasin AG