Inflation ist nicht das Hauptproblem der Zentralbanken

„Die Inflation wird bald, wenn nicht schon geschehen, ihren Höchststand erreichen und dann wieder sukzessive abflachen. Leider ist dies nicht das Hauptproblem für die Zentralbanken, sondern eher die Tatsache, dass die Lohnentwicklung auf den angespannten Arbeitsmärkten deutlich zugenommen hat. Dies ist insofern Anlass zur Sorge, als es letztlich die Lohnentwicklung ist, die im Laufe der Zeit zu einer anhaltenden Inflation führen kann. Die Zentralbanken müssen somit die Lohnentwicklung unter Kontrolle bekommen, um die Verankerung der Inflationserwartungen zu stützen. Die Zinssätze werden zur Inflationsbekämpfung und zur Stabilisierung der Inflationserwartungen so weit angehoben werden wie letztendlich nötig.

Ein Blick auf die letzten 25 Jahre zeigt, dass die Inflation in den USA und Europa gering und dabei recht stabil war. Dies kann man als großen Erfolg der Geldpolitik und des Zentralbankwesens der letzten Jahrzehnte verbuchen. In den 1990er Jahren glaubten nur wenige, dass die Zentralbanken in der Lage sein würden, die Inflation einzudämmen, so dass die Preise von Vermögenswerten (z. B. 10-Jahres-Zinsen) vermutlich eine erhebliche Inflationsrisikoprämie enthielten. Mit zunehmender Glaubwürdigkeit der Zentralbanken ist diese Inflationsrisikoprämie auf den Märkten gesunken und die Verhandlungen über Löhne und Preise sind dadurch leichter geworden. Die Zentralbanken werden sich hüten, ihren guten Ruf aufs Spiel zu setzen, selbst wenn sie den Volkswirtschaften damit kurzfristig Schaden zufügen sollten. Vermutlich geht das Prozedere auch in Zukunft weiter, da die Themen Geldpolitik und Makroökonomie naturgemäß ziemlich ungenaue Angelegenheiten sind (um nicht zu sagen: eine Wissenschaft). Es wird schwierig sein, „die Luft kontrolliert aus dem Ballon zu lassen“.

Dies führt uns zu dem Risiko einer Stagflation. Das Risiko einer Stagflation im strengen technischen Sinne, d. h. einer Rezession, die in zwei aufeinanderfolgenden Quartalen mit negativem Wachstum bei gleichzeitig hoher Inflation gemessen wird, hat deutlich zugenommen. In einer Situation, in der die Zentralbanken die Wirtschaftstätigkeit dämpfen und negative Produktionslücken schaffen wollen, ist ein Stagflationsszenario keineswegs unwahrscheinlich. Eine Stagflation im umgangssprachlichen Sinne, d. h. eine längere Periode schwachen Wachstums und hoher Inflation (man denke an die 1970er Jahre), ist wesentlich unwahrscheinlicher, da ich davon ausgehe, dass die Zentralbanken die Inflation erfolgreich bekämpfen werden.

Wie hoch die Zinssätze sein müssen, um die Ziele der Zentralbanken zu erreichen, bleibt offen. Die Zentralbanken selbst wissen es nicht, wie die rasche Kehrtwende der Fed im vergangenen Jahr gezeigt hat. Sie sind in jedem Fall bereit, das Notwendige zu veranlassen. Wenn die Fed die Zinsen auf 5 % anheben muss, wird sie das tun. Aus meiner Sicht müsste ein Leitzins in der Größenordnung von 2 bis 3 % ausreichen, da das Wirtschaftswachstum bereits wieder anzieht. Aber wer weiß.“

Marktkommentar von Svein Aage Aanes, Head of Fixed Income DNB Asset Management