Brexit gefährdet Euroland

Die EZB scheint erkannt zu haben, dass eine weitere künstliche Schwächung des Euro andere Zentralbanken zu einer ähnlichen Politik gezwungen hätte, die den Währungseffekt egalisiert hätten. Dennoch erwarten wir einen moderat tieferen EUR-USD-Wechselkurs:

1. Zwei Zinsschritte des US-Fed dürften die Finanzmärkte im 2016 überraschen und

2. werden politische Risiken den Euro belasten. Brexit ist nicht nur ein britisches Thema, sondern stellt auch für Euroland eine Gefahr dar. Abwärtsrisiken des Pfund bestehen insbesondere gegenüber dem US-Dollar.

Eine Anlageregel bei Devisen kam im März ins Wanken. Normalerweise ist eine überraschend expansive Geldpolitik von einer kräftigen Währungsabwertung gefolgt. Nicht jedoch bei der vergangenen EZB-Sitzung. Obwohl die EZB insgesamt deutlich expansiver war als erwartet, ist der Euro in Folge gestiegen. Dieses scheinbare Paradox beruht auf dem Schwenker der EZB weg von einer auf eine schwache Währung basierende Gelpolitik hin zu einer den Kreditmarkt unterstützenden Politik. In den letzten Jahren war zumindest implizit klar, dass die EZB mit der berühmten «whatever» it takes“ Aussage von EZB-Präsident Draghi eine schwache Währung anvisierte. Dieser Transmissionskanal steht nun nicht mehr im Fokus. Draghi hat klargestellt, das nicht mit weiteren Zinssenkungen zu rechnen ist. Wird der Euro seine Rally fortsetzten?

Der starke Fokus der Zentralbanken auf den Wechselkurskanal ist nicht unproblematisch. Währungsschwächende Maßnahmen einer Zentralbank führen zwangsläufig zu einer Aufwertung in den übrigen Währungsräumen. Diese Zentralbanken werden jedoch nicht tatenlos zusehen. Trübt sich der Wirtschafsausblick ein und bleibt auch der Inflationsausblick aufgrund der stärkeren Währungen gedämpft, werden sie ebenfalls expansiver. Das Resultat ist schlussendlich ein Nullsummenspiel und der Währungseffekt entfällt. Die Politik einer schwachen Währung kann nur kurzfristig funktionieren. Im Februar hat die Bank of Japan negative Zinsen eingeführt, um den Zinsvorteil gegenüber anderen Währungen zu reduzieren. Die schwedische Riksbank hat im März ihre Zinsen auf ein Niveau von -0,50% gesenkt. Auch SNB-Präsident Jordan hat am G20-Gipfel betont, dass weniger Ausnahmen bei den Negativzinsen möglich seien. Der Währungskanal der EZB-Politik war bereits an seine Grenzen gestoßen.

Unsere Einschätzung des EUR-USD-Wechselkurses bleibt damit unverändert. Wir erwarten eine moderate Abwertung des Euro gegenüber dem US-Dollar. Erstens dürften die zwei Zinsschritte des US-Fed, welche wir in unserem Szenario erwarten, dem US-Dollar Aufwind verleihen. An den Finanzmärkten werden kaum weitere Fed-Zinsschritte erwartet, wie die Preise der Fed Fund Futures zeigen. Zweitens sind die politischen Unsicherheiten in Euroland deutlich gestiegen. Wichtige Wahlen stehen an und die Politik scheint bei Migrationsfragen so uneinig wie noch nie. Brexit, die zurzeit größte politische Gefahr, ist auch nicht nur ein Problem des Vereinigten Königreiches, sondern würde auch der europäischen Konjunktur und dem Euro schaden. Die Frage um die britische Zugehörigkeit zur EU ist ein emotionales Thema und der Ausgang des Referendums bleibt offen. Diese Unsicherheiten werden das britische Pfund insbesondere gegenüber dem US-Dollar schwächen.

_Autorin: Ursina Kubli, Ökonomin, Bank J. Safra Sarasin AG

_