Chancen und Gefahren im Jahr 2018

Es stimmt zwar, dass die Bewertungen lange Zeit hoch und sogar überteuert bleiben können. Der springende Punkt ist jedoch, dass die Bewertungen eindeutig keinen Puffer bieten, um die Folgen eines Stimmungsumschlags gegen Aktien abzufangen. Davon abgesehen weisen die Aktienmärkte signifikante Differenzen zwischen Stil-und Sektorpräferenzen auf. Während einige Bereiche gefragt sind, werden andere von den Anlegern völlig vernachlässigt.

Ein sehr gutes Beispiel dafür ist der relative Unterschied zwischen Substanz- und Wachstumsaktien. Um die langfristige Entwicklung von Wert- gegenüber Wachstumsfaktoren zu veranschaulichen, verwenden wir den berühmten Fama-French-HML-Faktor, der die relative Performance von Aktien mit hohem Buch-Marktwert- Verhältnis gegenüber Titeln mit niedrigem Buch- Marktwert-Verhältnis erfasst – das heisst, Substanzwerte (Value) im Vergleich zu Wachstumsaktien (Growth). Die Grafik unten zeigt die Abweichung von Substanz-gegenüber Wachstumsaktien im Vergleich zu ihrem historischen Trend.

Die Daten für den US-Markt (schwarz) reichen bis zu den 1920er Jahren zurück. Wir sehen, dass die Differenz zwischen Substanz- und Wachstumsaktien derzeit 3 Standardabweichungen beträgt. Zum Vergleich: Dies ist ein Ereignis, das einmal in 370 Jahren eintritt, und wir befinden uns mitten darin. Die Differenz zwischen Substanz- und Wachstumswerten für Europa (orange) und Japan (grün) ist weniger extrem, aber dennoch vorhanden.

Dabei ist zu beachten, dass die massive Outperformance von Wachstumsaktien gegenüber Substanzwerten mit einer Zeit der extrem expansiven Geldpolitik zusammenfiel, in welcher der Zugang zu Krediten zur weiteren Unterstützung des Wachstums sehr billig war.

Mit Blick auf die weitere Entwicklung dürfte die Geldpolitik eindeutig einen anderen Kurs einschlagen. Dies könnte eine Veränderung der Anlagepräferenzen auslösen. Angesichts der extremen Niveaus, mit denen wir konfrontiert sind, ist das Risiko einer plötzlichen Stil-oder Sektorrotation in andere Marktsegmente – nicht nur Growth und Value – sehr hoch.

Risikobeurteilung

Aus rein quantitativer Perspektive und im Hinblick auf das Risiko erscheinen die Märkte zu ruhig, obwohl die Bewertungen in vielen Fällen sehr strapaziert sind. Dies deutet darauf hin, dass es kaum Puffer oder sichere Verstecke gibt, in die man sich im Fall von Marktverwerfungen zurückziehen könnte.

Ein flüchtiger Blick auf den VIX-Index (oben rechts), der auf ein Allzeittief gesunken ist, könnte den Anlegern den falschen Eindruck vermitteln, dass es keine Gewitterwolken bzw. praktisch überhaupt keine Wolken am Horizont gibt. Als seien die Risiken aus den Finanzmärkten verdrängt worden.

Eine wichtige Aufgabe für die Anleger im Jahr 2018 besteht darin, die inhärenten zugrunde liegenden Risiken der Finanzmärkte mit der Tatsache in Einklang zu bringen, dass die Marktindikatoren anscheinend darauf hindeuten, dass sie verschwunden sind.

In unserem Basisszenario gehen wir davon aus, dass es 2018 mindestens zu einer gesunden Markt-"Korrektur" kommen wird. Es fragt sich nur, wie weit sich eine solche Marktkorrektur auswirken wird. Die Fremdfinanzierung am Markt wird klar zutage treten, ebenso wie der Grad der Zuversicht in die Hausse. In dieser Zyklusphase wäre ein risikoorientierter Ansatz durchaus gerechtfertigt. Die Märkte könnten tatsächlich weiter steigen, doch mit jedem neuen Markthoch wird die Asymmetrie zunehmend ungünstiger.

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