Unter der Wasserlinie

Alwin Schenk

Die Märkte strafen die Auguren Lügen! So sind die Kapitalmarktzinsen 2016 weiter gesunken und Staatsanleihen liefern nach wenigen Monaten bessere Ergebnisse als 2015.

Dies sind aber wahrscheinlich nur Buchgewinne, die sich bei Untätigkeit in einem extrem gestressten Zinsumfeld rasch verflüchtigen könnten. Zumal sich Staatsanleihen verändert haben: Ihre Volatilität ist gestiegen, ihre Verzinsung ist niedrig oder gar negativ und somit scheint ihre Attraktivität relativ zu anderen Anlageformen gering. Unter der Wasserlinie Der Wertzuwachs von Bundesanleihen beträgt seit Jahresanfang knapp 4 %. Sie profitierten von einer Mixtur aus unter den Erwartungen liegenden Konjunkturdaten, sehr niedrigen Inflationsraten und weiter rückläufigen Inflationserwartungen. Gleichzeitig ist die Unsicherheit über den Termin der nächsten amerikanischen Zinserhöhung gestiegen und die EZB dürfte auf eine noch stärkere geldpolitische Expansion setzen. Das Potenzial für Überraschungen scheint jedoch angesichts der eingepreisten Erwartungen eher gering. Den Vergleich zu Bundesanleihen haben die Staatsanleihen der Euro-Peripherieländer verloren. In Portugal, Spanien und Italien wachsen die Widerstände gegen den eingeschlagenen Austeritätskurs und im Falle Griechenlands drohen sogar erneute Zahlungsausfälle. Dass es dazu kommt, halten wir für relativ unwahrscheinlich, denn vor dem Hintergrund der ungelösten Flüchtlingskrise dürften die politischen Akteure alles daransetzen, ein Wiederaufleben der Finanzkrise zu verhindern. Auch Unternehmens- und Finanzanleihen haben ungeachtet der zuletzt wieder erfreulicheren Entwicklung den relativen Vergleich zu Bundesanleihen im ersten Quartal verloren. Aber auch in diesem Fall rechnen wir mit einer Umkehr. Verzerrungen Die Notenbanken der wichtigsten Industriestaaten fluten die Finanzmärkte seit Jahren mit billigem Geld. Negativzinsen verstärken die Verzerrungen im Finanzsektor und nagen an der Profitabilität der Banken, Versicherer, Pensionskassen und Bausparkassen. Die Investoren schleusen ihr Geld in riskantere Anlagen. Aufgrund der insgesamt flacheren Zinsstrukturkurven lockt auch kein „Rolling Down the Curve“-Effekt und zudem haben sich die Bewertungsrelationen zu anderen Assets verschlechtert. So liegt in vielen Ländern die durchschnittliche Dividendenrendite über der Rendite langlaufender Staatsanleihen und sogar die laufende Verzinsung von Unternehmensanleihen mit einer Bonität von Baa ist mit 1,7 % nur halb so hoch wie die durchschnittliche Dividendenrendite der Dax-Unternehmen. Letztlich hat auch die relative Attraktivität von Staatsanleihen gegenüber Rohstoffanlagen gelitten, da sich der Malus fehlender Coupon- beziehungsweise Dividendenzahlungen vor dem Hintergrund negativer Kapitalmarktzinsen relativiert. Das Mantra Die Kapitalmarktzinsen sind niedrig und werden auf absehbare Zeit niedrig bleiben. Angesichts des gestressten Zinsniveaus muss man sich jedoch auf ungewöhnliche Kursausschläge einstellen und die Bedeutung kurzfristiger, taktischer Durationsentscheidungen steigt. Die Kassenhaltung wird tendenziell größer werden und reine „Buy and Hold“-Strategien generieren mit einer hohen Wahrscheinlichkeit Verluste. Das Universum der risikoarmen oder gar risikofreien Anlagen ist dramatisch geschrumpft. Im Portfoliokontext bleiben die Staatsanleihen der Peripherieländer, Unternehmensanleihen und Hartwährungsanleihen der Emerging Markets Anlagealternativen und angesichts des mittlerweile erreichten Bewertungsniveaus erscheint auch die Beimischung von inflationsindexierten Anleihen sinnvoll.

Anleihen-Kommentar von Alwin Schenk, Portfoliomanager Investmentstrategie bei Sal. Oppenheim