Was passiert, wenn Engel fallen?

Anhand der Entwicklung von Anleihenindizes hat AXA Investment Managers das Abrutschen von Investmentgrade-Unternehmen in den High-Yield-Bereich untersucht. Welche Auswirkungen haben die so genannten „Fallen Angels“ auf Portfolios?

Laut den Experten von AXA IM ist das Risiko der Herabstufung auf High-Yield-Status, also auf Ratings unterhalb von BBB, gering. So befinde sich der Anteil von „Fallen Angels“ bei in US-Dollar emittierten High-Yield-Anleihen auf einem 20-Jahres-Tief, bei Euro-High-Yield-Anleihen immerhin auf einem Zehn-Jahres-Tief. Ändern könne sich die Situation jedoch, wenn die aktuell starke Entwicklung der Unternehmensgewinne sich verlangsame. In seinem solchen Fall könne die Angst der Investoren vor „Fallen Angels“ zurückkehren.

Den Experten zufolge könne sich in einem Szenario mit sich verschlechternden Ratings durch das Fallen-Angel-Risiko in den kommenden zwölf bis 18 Monaten 10 bis 25 % des Investmengrade-Spreads verloren gehen. Grundlage dieser Analyse ist die Annahme, dass es zur einer Verschlechterung des Rating-Zyklus kommt. In einem solchen Fall wären dann Downgrades und damit einhergehend ein höherer Anteil von „Fallen Angels“ die Folge. Das Gleiche gilt für das damit einhergehende Risiko, dass der Marktwert von in einem Portfolio gehaltenen Anleihen nach dem Mark-to-Market-Prinzip nach unten angepasst werden muss.

„Das Fallen-Angel-Risiko scheint derzeit unter Kontrolle zu sein, aber wir erleben einen Anstieg der unternehmensspezifischen Risiken“, kommentiert Greg Venizelos, Senior Credit Strategist bei AXA IM. „So ist das Volumen der „Fallen Angels“ im November beispielsweise so stark gestiegen wie seit März 2016 nicht mehr. Zudem ist das Risiko durch die Zunahme von BBB-Anleihen über die vergangene Dekade inzwischen ständig präsent.“

Nur drei Bereichen von Downgrades betroffen

Zu Beginn des Jahrtausends, nach dem Platzen der Dotcom-Blase, erlebten die Finanzmärkte den bisher gravierendsten Fallen-Angels-Zyklus. Besonders betroffen waren damals die Sektoren Telekommunikation und Technologie. Auch wenn die Ausweitungen der Spreads damals nicht so dramatisch waren, wie während der Finanzkrise sieben Jahre später, kam es damals zu einer tiefgreifenden und langanhaltenden Rating-Migration in den High-Yield-Bereich. Als Sektoren, die von einer nächsten Welle von Downgrades betroffen sein könnten, machen die Experten Konsumgüter, Einzelhandel und Medien aus. Grund hierfür sei die Digitalisierung, die einen starken Druck auf die traditionellen Geschäftsmodelle ausübe.

Auch Indexfonds von Risiken betroffen

Weil viele Mandate von Investoren vorschreiben, dass Anleihen verkauft werden müssen, wenn sie aus Investmentgrade-Indizes ausgeschlossen werden, liegt die durchschnittliche Umschlagrate bei globalen Unternehmensanleihenindizes bei ca. 20 %. In der Vergangenheit war dies in der Regel der Punkt, an dem die Spreads am höchsten und die Anleihekurse am niedrigsten waren – mit einem entsprechend hohen Verlust. Schätzungen von Barclays zufolge liegen allein die jährlichen Verluste durch erzwungene Verkäufe bei 25 Basispunkten. Das Kreditrisiko vermeiden können hingegen Fonds mit der Freiheit, solche Zwangsverkäufe zu vermeiden, wenn sie die mit einem Downgrade verbundene Volatilität durchstehen. Anleger können auf diese Weise die typischerweise mit dem Kreditrisiko verbundene Asymmetrie vermeiden, die darin besteht, dass sie zwar einige wenige Prozentpunkte an Renditeaufschlag erhalten, jedoch prozentual zweistellige Verluste durch Zwangsverkäufe oder Ausfälle erleiden.

„Es ist daher wichtig, dass Anleger sich darauf einstellen, was auf sie zukommt. Jede Zunahme von „Fallen Angels“ könnte zu einer ungünstigen Umgebung für Indexfonds führen, weil dadurch die Anleiheerträge sinken und es zugleich zu einer unerwünschten Konzentration von Risiken ohne Anleiheauswahl oder Qualitätskontrolle kommt“, erläutert Lionel Pernias, Head of Buy and Maintain London bei AXA IM. „Ungeachtet der Bewertungen, behalten wir unsere Bevorzugung von Anleihen aus zyklischen Branchen mit niedrigeren Ratings am kurzen Ende der Kurve bei. Zugleich sind wir sehr vorsichtig bei Anleihen aus vermeintlich defensiven Sektoren, in denen Probleme mit der Anpassung an den rapiden technologischen Wandel und veränderte Konsumgewohnheiten auftreten könnten.“ Buy-and-Maintain-Strategien könnten für langfristig orientierte Anleiheinvestoren daher ein effektiver Weg sein, mithilfe eines breiten, diversifizierten Portfolios von Investmentgrade-Anleihen Erträge zu erzielen und zugleich Finanzmarktrisiken mit geringen Kosten zu begrenzen, so Pernias weiter. (ahu)