Werden die Zinsmärkte zum Risiko?

Zukünftig werden Kursgewinne kaum noch zu erzielen sein. Im Gegenteil. Langlaufende Anleihen werden bei kleinsten Zinssteigerungen ins Kursminus laufen. Die Risikoprämien rund um den Erdball sind geschrumpft. Was für „Häuslebauer“ oder für die Staatsfinanzierung ein Segen ist, wird für andere zum Dilemma. Sparer müssen zukünftig nach Kosten, Steuern und Inflation Kaufkraftverluste hinnehmen.

Bausparkassen und Lebensversicherungen (LV) kämpfen um das Überleben ihrer „Modelle“. Und wer vor etlichen Jahren mit der beliebten Finanzierungsvariante „Tilgungsaussetzung und Abschluss einer LV“ sein Haus finanziert hat, wird demnächst feststellen, dass durch die reduzierte Ablaufleistung der LV (mangels hoher Zinsen zum Laufzeitende) im Rentenalter noch Kredit „übrig“ ist.

Stiftungen, die überwiegend in Renten investiert sind, werden ihre Aufgaben, meist soziale Projekte, nur noch begrenzt oder auch gar nicht mehr wahrnehmen können. Pensionsfonds haben Probleme ihre Zusagen zu erfüllen. Aus Anlegersicht macht es also keinen Sinn mehr, Anleihen zu kaufen. Aus einem risikolosen Zins ist für den Investor ein zinsloses Risiko geworden. Um doch noch einen „erträglichen“ Zins zu erzielen, begehen manche Anleger den Fehler, die Bonitätsrisiken zu erhöhen. Das kann fatal enden.

Aber nicht nur Anleger werden zu Fehlern verleitet. Schwellenländer haben über Kredite Infrastrukturen und Arbeitsplätze ausgebaut. Die Bedienung der Schulden setzt aber ein erhöhtes Mindestwachstum der Wirtschaft voraus. Rohstoffproduzenten haben Kapazitäten mit Krediten erhöht, die auf eine steigende Nachfrage ausgerichtet sind. Beide Voraussetzungen werden zur Zeit nicht erfüllt.

Die Preise der Rohstoffe fallen seit 2011. Da hilft der niedere Kreditzins. Diese „Karte“ ist aber jetzt gespielt. Das Überleben einzelner Gesellschaften (und damit deren Anleihen) hängt evtl. an dem berühmten seidenen Faden. Die Fracking-Industrie, die sich in hohem Maße am Kapitalmarkt refinanziert hat, kann trotz Minizinsen bei einem Ölpreis unter 60 US-Dollar dauerhaft nicht bestehen.

Um eine Anleger freundliche Verzinsung darstellen zu können, haben zahlreiche Anleihefonds in ihren Portfolios, mittels Verschuldung und Derivatepositionen, einen Leverage (geschätzt 1,5 Bill. US-Dollar) aufgebaut. Jüngst sind die Kurse der „High Yield Bonds“ schon teilweise kräftig eingeknickt. Sind das, bei gleichzeitig anziehenden Goldnotierungen, erhöhter Volatilität an den Aktienmärkten erste Zeichen steigender Risikoaversionen?
Noch geht der Kapitalmarkt davon aus, dass die Notenbanken notfalls eingreifen. Diese werden aber durch die fehlende Unterstützung der Staaten langsam entkräftet. Die Wirkung der expansiven Geldpolitik lässt nach. Es wird immer mehr Geld benötigt, um noch ein wenig Wachstum zu generieren (Ein US-Dollar bewirkt ca. 0,34 Prozent Wachstum). Die Regierungen verweigern die Umsetzung notwendiger Reformen. Sie wären zwar nötig, sind aber auch meist unpopulär. Für die Politiker ist es also einfacher (sie wollen ja wiedergewählt werden) die Missstände bei niederen Zinsen weiter zu finanzieren und mitzuschleppen.

Jetzt macht sich auch der IWF Sorgen. Das Wachstum der Schwellenländer ist im fünften Jahr rückläufig, ausgelöst oder beeinflusst durch den Preisverfall der Rohstoffe und finanziert über einen noch nie dagewesenen Kreditboom. Zusätzlich könnte mangelnde Liquidität am Rentenmarkt zum Problem werden.

Computergesteuerte Verkaufsprogramme könnten zu einem „Flash-Crash“ führen und einen riesigen Börsenschock auslösen. Dass diese Befürchtungen keine Hirngespinste sind, beweisen die Ereignisse am US-Rentenmarkt im Oktober 2014 und am Aktienmarkt im August 2015. Auch in Deutschland hat es schon Ansatzpunkte gegeben, als im April 2015 der Bund-Future von 160 auf 150 einbrach. Trotzdem sind fast alle Marktteilnehmer der Ansicht, dass die Zinsen nicht steigen können, weil sie nicht steigen dürfen.

Ein unerwartetes Ereignis, das abrupte Zinssteigerungen auslöst, würde die große Mehrheit der Börsianer auf dem falschen Fuß erwischen. Plötzlich stark steigende Risikoprämien (Zinsen) bei gleichzeitig schwindender Liquidität der Märkte könnten einen Teufelskreis aus erhöhter Volatilität, Rückzug und Verweigerung der Anleger sowie Notverkäufen von Kreditpositionen zur Folge haben. Zukünftig müssen also auch Käufer von Anleihen mit großen Schwankungen ihres Rentenportfolios rechnen. Daher gilt auch hier: Qualität geht vor Rendite. Aber: Bei einer Null-Rendite erscheint ein Rentendepot nur wenig sinnvoll.

Wer meine Empfehlung aus der Kolumne vom 5. Oktober 2015 umgesetzt hat, konnte seine Goldkäufe bei 1.135 US-Dollar vornehmen. Auch aktuelle Kurse sollten kein Hindernis sein, die Strategie umzusetzen. Neue Tiefstkurse sind zwar noch nicht aus der Welt, aber etwas unwahrscheinlicher geworden. Gold ist in dieser kreditüberfinanzierten Welt die ideale Diversifikation. Denn: Gold hat keine Schulden!


Autor: Rolf Ehlhardt, Vermögensverwalter bei der I.C.M.

Denn sie wissen nicht was sie tun … oder wollen sie es nur nicht...

So hält die Fondsbranche beharrlich an der Volatilität als Maß für das Risiko einer Anlage fest, obwohl schon seit Ende der 90er Jahre wissenschaftlich belegt ist, das die Volatilität keine geeignete Risikokennzahl ist. Frank Sortino schrieb bereits 1999 über die Nachteile der Volatilität bei Renditeverteilungen, da diese eine schiefe gewölbte Verteilung aufweisen (Sortino, van der Meer, & Platinga, 1999). Später führt er aus, dass das Downside Risk eine wesentlich bessere Kennzahl für das Risiko ist, da sie nur die unerwünschten Renditen berücksichtigt und nicht, wie die Volatilität, auch positive Renditen als Risiko einbezieht. Platinga findet sogar heraus, dass sich das Downside Risk besser als Prognose für zukünftige Risiken eignet (Platinga, van der Meer, & Sortino, 2001).

Die postmoderne Portfolio-Theorie ist längst erforscht und Kennzahlen wie Sortino Ratio, die das Sharpe Ratio ablösen soll, wurden eingeführt. Der Investor interessiert sich nur für die Volatilität unterhalb der Zielrendite (Rasiah, 2012).

Welche Fehler begeht der Analyst, wenn er die Volatilität als Risikomaß zum Vergleich heranzieht und weshalb?

Die Volatilität ist die Standardabweichung der Renditen. Die Standardabweichung wiederum ist der Abstand vom Mittelwert bis zum Wendepunkt in der Gauß´schen Normalverteilung. Da die Normalverteilung vollkommen symmetrisch ist, ist der Abstand vom Mittelwert zum Wendpunkt auf beiden Seiten gleich groß. Die Normalverteilung beschreibt rein zufällige Verteilungen, wobei die Häufigkeit des Mittelwertes und die Werte nahe des Mittelwerts sehr oft vorkommen, Extremwerte jedoch nicht vorkommen. Die Graphik im Folgenden zeigt dies deutlich:

Histogramm Markt 1Diese Graphik zeigt, wie die Renditen des Aktienmarktes1 verteilt sein müssten, wenn sie normalverteilt wären.


Histogramm Markt 2Diese Graphik zeigt die tatsächliche Verteilung der Renditen des Aktienmarktes1 mit der blauen Kurve.

____________________
1(USA Total Markt nach Größe gewichtet 1926 – 2014)

Aus der Graphik ist eines schnell ersichtlich, nämlich, dass die tatsächliche Verteilung der Rendite an Aktienmärkten nicht normalverteilt ist. Sie ist schief, gewölbt und die Extremwerte kommen viel häufiger vor. Eine positive Schiefe bedeutet dabei, dass Renditen größer als der Mittelwert häufiger vorkommen als Renditen kleiner als der Mittelwert. Eine Wölbung bedeutet, dass die Verteilung mit mittlerem Abstand zum Mittelwert bauchiger ist, also die Renditen mit mittlerem Abstand zum Mittelwert häufiger vorkommen als bei der Normalverteilung.

Besonders Fonds, die ein gutes Management haben, erzeugen schiefe und gewölbte Renditeverteilungen zu Gunsten des Anlegers. Das zeigt die Volatilität allerdings nicht an, da sie von einer Normalverteilung ausgeht.

Besonders riskant ist die Tatsache, dass die Extremwerte häufig vorkommen. Monatsrenditen von -30 % fanden tatsächlich statt und können wieder stattfinden. Dieses Risiko wird mit der Volatilität übersehen. Der Sachverhalt wird „Fat Tail“ Problem genannt und wurden von Prof. Mittnik, Universität München, am Fondskongress in Mannheim 2015 ausführlich erörtert (Mittnik, 2015).

Trotzdem hält die Fondsbranche an der Volatilität fest, obwohl sie damit wissentlich dramatische Fehler eingeht.

Gemäß Gesprächen mit Vertretern aus der Fondsbranche ist diese „Verkrustung“ durchaus schon im Wandlungsprozess. Im Folgenden ein paar Beispiele:

Herr Prof. Werner, Lehrstuhl Vermögensmanagement an der Dualen Hochschule Lörrach, war 20 Jahre bei verschiedenen KAGs im Portfoliomanagement tätig. Er berichtet: „Die Branche kann durchaus innovativ sein. Die von Ihnen aufgeführten Instrumente werden im Portfoliomanagement schon seit über 10 Jahren benutzt. Die Schwierigkeit sehe ich eher in der schwierigen Vermittlung der Theorie und Praxis hin zum Kunden. Den meisten in der Branche ist sehr wohl bewusst, dass es bessere und aussagekräftigere Kennzahlen gibt. Zugunsten einer einheitlichen Darstellung gegenüber den Beratern bleibt man allerdings bei den alten Kennzahlen.“

Auch die FondsKonzept AG, einer der größten Maklerverbunde für Fondsberater, kennt die möglichen Fehlinterpretationen der Volatilität. Die Möglichkeit, das Downside Risk und die Sortino Ratio als zusätzliche Maßstäbe zur Volatilität in die hauseigene Software, Maklerservicecenter, aufzunehmen, ist denkbar. Das bedarf aber, laut Herrn Bretzke, Vorstand der FondsKonzept AG, einer intensiven Schulung der angeschlossenen Partner, da die Kennzahlen und deren Anwendung im Maklerkreis bislang nicht gebräuchlich sind.

Auf Anfrage bei „Das Investment“, die Volatilität in der Fondsstatistik der Printausgabe zu ersetzten, gab Herrn Wachtendorf die folgende plausible Erklärung: „Was die Kennzahlen Volatilität, Downside Risk und Sortino Ratio betrifft, möchte ich folgendes anmerken: Ich bin selbst kein Freund der Volatilität, sie wird aber – weil mit Abstand am bekanntesten – von vielen Nutzern nachgefragt. Zusätzliche Informationen auf dem DIN-A4-Format unterzubringen, ist schwierig. Wir als Medium sind zudem davon abhängig, dass die Datenbanken die Sortino Ratio liefern. Solange das nicht der Fall ist, kann es in unseren Statistiken, allem guten Willen zum Trotz, keine Veränderung geben ...“

Bei Morningstar antwortet Herr Masarwah: „Sie sprechen uns aus der Seele. Wir sehen die Volatilität auch nicht als Maß aller Dinge, im Gegenteil: Ein zentrales Element unseres quantitativen Ratings, das allseits bekannte Morningstar Sterne Rating, fußt auf einer Nutzenfunktion, nach der Verluste überproportional beim Rating „bestraft“ werden. Es geht also dabei um reale Performance-Effekte und nicht um die Schwankung eines Asset-Preises per se. Unserer Berechnung liegt die Annahme zugrunde, dass ein Anleger immer die Wahl hat zwischen Risiko-Asset und risikolosem Asset. Vereinfacht gesagt werden Anleger von Verlusten stärker abgeschreckt, als sie von spiegelbildlichen Gewinnen angelockt werden. Das drückt sich im Morningstar Rating aus. Übrigens gehen unsere Fondsanalysten auch so bei der Erstellung des qualitativen Fondsratings vor. Auch hier bevorzugen wir Fonds bzw. Strategien, die stetige Erträge liefern. Strategien mit hohen Risiken, die in bestimmten Marktphasen dazu tendieren, in starkem Maße nach unten gezogen zu werden, werden auch hier penalisiert.“

Sind also die Fondsberater tatsächlich verkrustet oder nur unzureichend fortgebildet?

In den vielen Gesprächen mit Fondsberatern kommt tatsächlich zu Tage, dass Kenntnisse über Fondskennziffern und statistische Zusammenhänge fehlen. Wenige 34f-Berater nutzen außer der Volatilität zusätzlich andere Kennziffern, um Fonds zu vergleichen. Viele Berater nutzen die Volatilität als Risikomaß aus Mangel an anderen brauchbaren Kennziffern. Außerdem zwingt uns der Gesetzgeber mit der SRRI im KID, die Volatilität als Risikomaß auszuweisen.

Die Fondsberater, mit denen ich bisher gesprochen habe, und die, die Vorträge von Herrn Prof. Mittnik gehört haben, sind ihrerseits jedoch offen für bessere Kennzahlen.

Die Zahl der Finanzberater, die in der Fondsvermittlung aktiv Kennzahlen zur Portfoliogestaltung nutzt, ist mangels einschlägiger Kenntnisse tatsächlich noch recht klein laut Rainer Juretzek, Leiter der Europäischen Akademie für Finanzplanung (EAFP). Und das, obwohl nach der Finanzanlagenvermittlungsverordnung (FinVermV) die Verpflichtung besteht, im Beratungsprotokoll die Geeignetheit der Produktempfehlung zu begründen. So dürften einige der Empfehlungen im Schadenfall einer rechtlichen Überprüfung nicht standhalten. Wer fachlich anders aufgestellt ist, wie beispielsweise die Absolventen der Weiterbildung zum Zertifizierten Fondsberater, vermisst jedoch aktuell noch ein breiteres Kennzahlenangebot in den Vergleichsportalen zur Fondsauswahl.

Doch wie lange muss es noch dauern, bis die gesamte Fondsbranche wachgerüttelt wird und erkennt, dass sie veraltete Zahlen benutzt? Muss erst passieren, dass Anleger feststellen, dass ihre Berater 20 Jahre brauchen, bis sie Erkenntnisse aus dem Financial Research wahrnehmen und umsetzen?

Fondsberater müssen hier umdenken und endlich alte Wege überprüfen. Vertreter der Finanzwelt und Wissenschaft, Anwender, Programmierer, Datenlieferanten und Pools sollten sich zusammentun und den Fondsberatern bessere Möglichkeiten des Vergleichs von Fonds liefern und Fortbildungen, Workshops und Schulungen dazu anbieten. Und die Fondsberater ihrerseits sollten sich fortbilden, um neue Erkenntnisse und neues Wissen im Sinne des Kunden anzuwenden.

Das sind wir alle unseren Kunden schuldig!


Autor: Thomas Hupp, MBA Finanzmanagement


Info
Thomas Hupp ist Fundadvicor des Dachfonds MSF-4D-Asset-Oszillators, Lehrbeauftragter an der Dualen Hochschule Lörrach für das Fach Vermögensmanagement II. Er beschäftigt sich seit 1996 mit Investmentstrategien und seit 2008 verstärkt mit saisonalen Effekten ineffizienter Aktienmärkte. www.asset-oszillator.de



So wertvoll sind die Werte Ihres Unternehmens

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Beeinflusst wird die Kultur durch den Stil der Führung, das Verhalten der Mitarbeiter, die Struktur der Kunden, die Unterbringung und Einrichtung des Unternehmens, der Umgang untereinander und vieler weiterer Faktoren. Durch die Kultur werden die innere Haltung, die Leitidee und die elementaren Werte des Unternehmens ausgedrückt.

Seit Platon haben vier Eigenschaften eine herausragende Bedeutung in der zwischenmenschlichen Beziehung: Gerechtigkeit, Tapferkeit, Maß halten und Klugheit sind die erforderlichen Kardinaltugenden, um ein gelungenes, glückliches Leben zu führen.

Auch für die erfolgreiche Führung eines Unternehmen treffen diese Charakterisierungen zu – sie werden jedoch individuell durch eigene Werte ergänzt. In allen Lebenssituationen haben Werte für die Menschen Bedeutung und Gewicht. Sie leisten Orientierungshilfe bei den täglichen Aufgaben und der Planung von Projekten, helfen Entscheidungen zu treffen und bilden in Zeiten der Unsicherheit eine hilfreiche Basis.

Werte prägen unseren Alltag – und das trifft in besonderem Maße für das Berufsleben zu. Durch Werte werden Regeln festgelegt, die gemeinsames Arbeiten und das Erreichen der Ziele erleichtern.

In der Innenwirkung des Unternehmens ist es wichtig, dass die Werte verständlich, wirklichkeitsnah und nachvollziehbar formuliert sind. Damit es die Werte ALLER Menschen im Unternehmen sind, sollten sie durch die Mitarbeiter selbst erarbeitet und definiert werden. Unternehmen, die ihre Werte von oben herab bestimmen und somit den Mitarbeitern ein bestimmtes Verhalten aufzwängen, stellen oft fest, dass Wunsch und Wirklichkeit nicht übereinstimmen – Unsicherheiten und unterschiedliches Auftreten nach außen sind die Folgen
Binden Sie Ihre Mitarbeiter beim Fixieren der Werte mit ein und jeder Einzelne, jedes Team, jede Abteilung gewinnt unbezahlbare Verhaltens-Hinweise zum Vorteil des gesamten Unternehmens.

Zur Formulierung und Einführung Ihres Unternehmens-Leitbildes bieten wir Ihnen eine einmalige, doppelte Erfahrung aus Personalentwicklung und Kommunikation:
Ein wichtiger Schritt in Ihrer unternehmerischen Entwicklung!


Normen Ulbrich, IMNU Personalentwicklung
Frank Leuz, Leuz-Kommunikation
www.position-beziehen.de

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Wächst China wirklich um sieben Prozent?

Wächst China wirklich um sieben Prozent? Das ist unserer Ansicht nach die völlig falsche Frage. Trotzdem ist dies eine der Fragen, die uns derzeit am häufigsten gestellt werden. Stattdessen sollte man lieber fragen: Was genau wächst eigentlich in China? Und was bedeutet dies für Chinas wirtschaftliche Zukunft sowie für die internationalen Aktienmärkte?

China hat gerade seine aktuellen Wirtschaftsdaten für das dritte Quartal veröffentlicht. Demnach wies China im dritten Quartal ein Wirtschaftswachstum von sieben Prozent gegenüber dem Vorjahr auf. Für China ist dies natürlich ein relativ geringes Wachstum, da es jahrelang bei über zehn Prozent lag. Doch für die Finanzmärkte, die in den letzten Monaten und eigentlich auch schon in den letzten drei Jahren, besorgt nach China blickten, wirken sieben Prozent fast schon utopisch hoch.

Können wir den chinesischen Zahlen vertrauen?
Es wird schon seit langem diskutiert, inwieweit man sich auf Zahlen aus China verlassen kann. Obgleich China ein Land mit über 1,4 Milliarden Einwohnern ist und daher auch viele Daten auszuwerten hat, veröffentlicht es stets als erstes der großen Länder seine Wirtschaftsdaten, sogar einige Wochen früher als die USA. Außerdem werden die offiziellen Wirtschaftsdaten der USA in den Wochen nach der Veröffentlichung und in den folgenden Jahren noch korrigiert, sobald genauere Daten vorliegen. Die chinesischen Wirtschaftsdaten hingegen werden nur selten korrigiert.

Wir möchten betonen, dass wir uns hinsichtlich dieser Wirtschaftsdaten mehr Transparenz und Klarheit wünschen. So vermissen wir eine quartalsweise Aufteilung in Posten wie öffentlicher Verbrauch, Investitionen und Privatverbrauch. Wir wissen auch, dass die chinesischen Behörden zumindest in der Vergangenheit viele dieser Daten manipuliert haben. Berücksichtigt man jedoch, dass China noch ein Schwellenland ist, so liefert es tatsächlich im Vergleich eine Menge Daten von guter Qualität. Insbesondere in den letzten zehn Jahren erscheinen auch mehr private (also unabhängige) Wirtschaftsinformationen. Insofern unterscheidet sich China positiv von anderen Schwellenländern.

Wenn wir uns die mehr als 50 verschiedenen Einzeldaten ansehen und diese mit dem angeblichen Gesamtwachstum vergleichen, so deutet viel darauf hin, dass das chinesische Wirtschaftswachstum in den letzten Jahren bei etwa sechs Prozent gelegen hat. Offiziell waren es sieben Prozent. Das ist natürlich etwas geringer, doch gewiss kein Anzeichen dafür, dass China am Rande einer Rezession oder gar eines Kollapses stünde.

Das alte und das neue China
Dies führt zu der Frage, die sich unserer Meinung nach alle Anleger stellen sollten: Was genau wächst eigentlich in China? Und wo sieht es möglicherweise nicht so rosig aus?

Vor einigen Jahren begannen wir vom „alten“ und vom „neuen“ China zu sprechen. Das alte China, das sind der Baubereich, die Schwerindustrie und exportorientierte Unternehmen. Zweifellos ist dieses alte China in Schwierigkeiten. So stagnierte beispielsweise die Bautätigkeit nach 15 Jahren ständigen Wachstums in den letzten beiden Jahren und war im ersten Halbjahr 2015 sogar deutlich rückläufig.

Die Schwerindustrie, darunter die rohstoffverarbeitende Industrie und die Chemieunternehmen, leiden einerseits unter der geschwächten Bautätigkeit und andererseits unter der Kampagne der Regierung gegen Korruption und Umweltverschmutzung. Zudem zeigten die traditionellen Exportmärkte Chinas, zu denen insbesondere Europa und die USA gehören, bis vor kurzem ein relativ schwaches Wachstum. Dies und die stärkere chinesische Währung haben den traditionellen exportorientierten Unternehmen Chinas Schwierigkeiten bereitet. Einige Bereiche des alten Chinas befinden sich also tatsächlich in Rezession, andere können gerade noch ein Nullwachstum aufrechterhalten und manche erleben ein sehr schwaches Wachstum, insbesondere im Vergleich zu früher.

Deutlicher Boom in bestimmten Bereichen
Wenn wir uns das „neue“ China anschauen, ergibt sich jedoch ein völlig anderes Bild. Dieses neue China besteht beispielsweise aus Internetunternehmen, Online-Händlern, grüner Energie, Verkehrswesen, Logistik, Unterhaltungsindustrie, Reiseunternehmen und in zunehmendem Maße aus dem Export von technologisch modernen, selbstentwickelten Produkten wie Mobiltelefonen und Netzwerkausrüstungen. Vor allem der Dienstleistungsbereich wächst also deutlich.

Hier können wir in einigen Bereichen zweistellige Zuwachsraten verzeichnen und teilweise sogar einen regelrechten Boom. So stiegen während der letzten nationalen Urlaubswoche die Kinoeinnahmen im Vergleich zum Vorjahr um 70 Prozent. Im Bereich der Logistik hat sich die Anzahl der in Festlandchina ausgelieferten Expresspakete von 2009 bis 2014 mehr als versechsfacht, was zugleich ein Phänomen des Internetbooms in China ist.

Der Dienstleistungsbereich schafft mehr Arbeitsplätze, als es der herkömmliche Industrie- und Baubereich konnte. Daher zeigt der Arbeitsmarkt trotz Rückgang der Zuwächse von über zehn Prozent auf sechs oder sieben Prozent keine Abschwächung. Wir verzeichnen eine niedrige Arbeitslosigkeit und deutliche Lohnsteigerungen. Somit steigt für die meisten Chinesen der Lebensstandard weiterhin.

Die Herausforderung für den Anleger
Doch damit kommen wir zur größten Herausforderung für Anleger und Analytiker. Wenn wir nach vorne blicken, wird es das alte China auch weiterhin sehr schwer haben. Die Umweltschutzkampagne der Behörden wird noch viele Jahre weitergehen. Der Immobilienmarkt wird unserer Einschätzung nach bestenfalls stagnieren. Und obgleich wir für Exporte nach China ein besseres Klima erwarten, meinen wir doch, dass die Zeiten eines Exportbooms hinter uns liegen.

Die Herausforderung besteht also darin, dass die meisten Daten, die wir aus China erhalten, sich gerade auf die Bereiche beziehen, die es jetzt und wahrscheinlich auch künftig am schwersten haben. Zugleich sind genau dies die Bereiche, von denen die internationalen Unternehmen bisher am meisten profitiert haben, z. B. durch Export von Rohstoffen oder Baumaschinen nach China.

Das neue China hingegen wird ein ordentliches Wachstum zeigen. Und natürlich können ausländische Unternehmen und Anleger auch hiervon profitieren. Doch weil China künftig zunehmend in der Lage ist, die entsprechenden Produkte selbst herzustellen, wird es für ausländische Unternehmen dann wieder schwieriger, an diesem Wachstum teilzuhaben.

Positiv für internationale Aktien
Insgesamt sieht unsere Schlussfolgerung folgendermaßen aus: Wir erwarten für China in den nächsten zwei bis drei Jahren ein Wirtschaftswachstum in Höhe von sechs bis sieben Prozent. Kurzfristig rechnen wir mit einer leichten Erholung des „alten“ Chinas, da der Immobilienmarkt wieder leicht und Infrastrukturinvestitionen stark zulegen werden. Langfristig sind dies jedoch die Bereiche, die vor den größten Problemen stehen. Dagegen erwarten wir weiterhin starke Zuwächse für das „neue“ China. In einigen Bereichen wird China erheblich zulegen, weil dort einige Entwicklungsschritte, die die westlichen Länder durchlaufen mussten, praktisch übersprungen werden können.

Voraussetzung für Wirtschaftswachstum ist jedoch ein gut funktionierendes Finanzsystem. Wir wundern uns mitunter darüber, nach welchen Gesichtspunkten das Bankensystem Kredite verteilt und würden gerne eine deutlich bessere Ausstattung gerade von kleinen und mittelständischen Unternehmen mit Kapital sehen. Doch ein Finanzsystem, das seine Kassen ganz verschlossen hielte, wäre noch schlimmer als eines, das dem privaten Sektor immerhin einiges an Krediten zur Verfügung stellt – wenn auch noch nicht so viel, wie wir uns wünschen. Glücklicherweise haben die Behörden in den letzten Jahren sehr viel für die finanzielle Stabilität getan. Wir rechnen damit, dass diese Anstrengungen auch zukünftig unternommen werden. Somit ergibt sich als klare Schlussfolgerung: Weiterhin Wachstum in China, aber auf niedrigerem Niveau und in anderen Bereichen als früher.

Kurzfristig ist dies einer der Gründe dafür, als Anleger ein leichtes Übergewicht in chinesischen Aktien zu halten. Die Unruhe an den internationalen Aktienmärkten im August hatte ihren Grund in teilweise übertriebenen Sorgen um China. Wenn diese Sorgen abnehmen, werden die Aktien weiter steigen. Längerfristig sind die wirtschaftlichen Umstrukturierungen in China Grund dafür, dass wir weiterhin optimistisch für die Weltwirtschaft sind, da wir nicht mit einem Zusammenbruch der chinesischen Wirtschaft rechnen. Freilich bedeuten die trüben Aussichten für das „alte“ China, dass eine Reihe von Ländern, die seit der Jahrtausendwende erheblich vom chinesischen Wachstum profitiert haben, nun den Gegenwind zu spüren bekommen. Und das wird wehtun!


Autor: Bo Bejstrup Christensen, Chefanalytiker bei Danske Invest



Über Danske Invest:
Danske Invest ist der Markenname für offene Investmentfonds des Danske Bank-Konzerns.
Das von Danske Invest verwaltete Vermögen beläuft sich zurzeit auf etwa EUR 80 Milliarden. Das Vermögen ist auf mehr als 425 Teilfonds aufgeteilt. Mit ihren Aktien- und Rentenfonds bietet Danske Invest eine breite Palette mit diversen Anlageschwerpunkten für private und institutionelle Anleger. Seit 2004 verfügt die Gesellschaft über eine Vertriebszulassung in Deutschland. Danske Invest arbeitet mit Anlagespezialisten und Vermögensverwaltern aus der ganzen Welt zusammen, um länder- und sektorenspezifisches Investment-Know-how anzubieten. Die Anleger kommen vorwiegend aus Skandinavien, den baltischen Staaten, der Republik Irland, Deutschland und Luxemburg. Weitere Informationen unter www.danskeinvest.de.




EZB-Schub

Die Windmaschine hat mal wieder Mario Draghi angeworfen, indem er die Ankündigung einer weiteren Ausweitung seiner expansiven Geldpolitik quasi schon vorangekündigt hat. So zumindest haben die Marktteilnehmer seine Äußerungen auf der letzten EZB-Pressekonferenz interpretiert. Für die EZB-Ratssitzung am 3. Dezember werden nun Ankündigungen hinsichtlich der Verlängerung bzw. der Ausweitung des Anleihenkaufprogramms der EZB erwartet. Die unmittelbare Folge war eine der größten Wochengewinne der Aktienmärkte und ein kleiner Euro-Rutsch auf knapp 1,10 USD. Die Schwächung des Euro ist auch eines der wichtigsten Ziele der EZB, um die europäische Wirtschaft zu unterstützen. Nur leider haben die US-Zentralbank-Vertreter langsam den Braten gerochen und rücken zunehmend von ihrer propagierten Zinswende ab. Viele US-Unternehmen leiden unter dem starken US-Dollar und die jüngsten Wirtschaftsdaten bezeugen zwar ein ordentliches, aber nicht überbordendes Wirtschaftswachstum in den USA. Die „gefühlte“ Verschiebung der US-Zinswende hat zusätzlich zur Beruhigung der Aktienmärkte beigetragen und insbesondere einige Schwellenländermärkte und -währungen aus ihren Tiefs befreit.

Nachdem die jüngsten schwachen US-Daten die Zögerlichkeit der US-Fed untermauern und Mario Draghi wild entschlossen scheint, die Geldpolitik weiter auszuweiten, dürfte der Jahresendrally wenig im Wege stehen. Zumindest die bestehenden Niveaus sollten bis zum Jahresende verteidigt werden können.


Autor: Michael Beck, Leiter Asset Management Bankhaus ELLWANGER & GEIGER KG

Bei der EZB sind Zinssenkungen zurück auf dem Tisch

Draghi erklärte vor der versammelten Presse, dass die EZB an der nächsten Sitzung am 3. Dezember das heute bestehende Programm überprüfen möchte. Gleichzeitig wies er auf Abwärtsrisiken für die Euro-Wirtschaft hin. Zusammen bilden diese zwei Aussagen ein ideales Sprungbrett für eine weitere geldpolitische Ausweitung im Dezember. Währenddessen präsentiert sich die Situation in der Eurozone aber keineswegs besorgniserregend. Die Einkaufsmanagerindizes für den Oktober zeigten optimistische Unternehmen und das Wachstum im dritten Quartal dürfte sich als robust erweisen. Die wirtschaftliche Situation heute scheint befriedigend, aber wahrscheinlich nicht stark genug um die Inflationsrate mittelfristig wieder auf das EZB-Ziel von knapp 2 % zu heben. Deshalb erwarten wir eine Verlängerung des Anleihenankaufprogramm der EZB über den heute bekannten Zeitrahmen hinaus. Die Eurozone braucht nicht einen noch stärkeren monetären Stimulus, aber wahrscheinlich den bestehenden Stimulus ein wenig länger.

Mario Draghi erwähnte an der Sitzung letzte Wochen auch, dass sich der EZB-Rat über eine weitere Reduktion der Zinsen auf der Einlagefazilität (die heute bei -0,2 % liegt) unterhalten habe. Lange Zeit wollte die EZB von einem solchen Schritt nichts wissen, weil sie befürchtete, dass eine weitere Zinssenkung den Geldmarkt ins Trudeln bringen könnte. Die positiven Erfahrungen anderer Zentralbanken mit deutlich negativen Zinsen (Dänemark, Schweden und die Schweiz) haben nun anscheinend zu einem Umdenken innerhalb der europäischen Zentralbank geführt. Eine weitere Zinssenkung hätte sicherlich einen Einfluss auf den Wechselkurs, sind doch die Zinsdifferenzen zwischen den einzelnen Wirtschaftsräumen die wichtigsten Treiber für die Währungen. Draghi könnte sich zu einem solchen Zinsschritt gezwungen sehen, falls der Aussenwert des Euro in den nächsten Wochen zulegt, insbesondere gegenüber dem US-Dollar. Aber in diesem Fall ist das Schicksal des Euro nicht nur an die EZB, sondern auch an die US-Notenbank Fed geknüpft. Steigt die Wahrscheinlichkeit einer Zinserhöhung in den USA, schwächt das den Euro – sinkt die Wahrscheinlichkeit eines Zinsschrittes der US-Notenbank, steigt die europäische Einheitswährung. In den letzten Wochen hat sich der Euro jedoch von einem Niveau bei fast 1,15 auf knapp 1,10 Euro pro Dollar abgeschwächt. Bleibt der Euro auf diesem Niveau oder setzt sich der Abwärtstrend weiter fort, dürfte die EZB ihr Anleihenankaufprogramm ausdehnen, aber auf eine Zinssenkung verzichten.


Autor: Alessandro Bee, Ökonom, Bank J. Safra Sarasin AG


Das Phänomen der Aufmerksamkeit

Seit den Zeiten von:

AIDA – attention * interest * desire * action
(Aufmerksamkeit, Interesse, Drang, Aktion)

...buhlen wir um Aufmerksamkeit für unsere Dienstleistungen, unsere Produkte, für uns selbst. Aufmerksamkeit ist angeblich die Voraussetzung für erfolgreiche Verkäufe. Die Ansprache soll Aufmerksamkeit erregen, die Website den Kunden fesseln, das Angebot sexy wirken – alles dreht sich um die "Einschaltquote", nicht nur das Fernsehen.

Dabei ist die Aufmerksamkeit ein scheues Reh, das schnell entschwindet oder gestört werden kann. Nehmen Sie nur mal folgendes Beispiel, in dem Sie nur nur die Farben nicht die Wörter benennen sollen.

ROT   GRÜN   BLAU   GELB   ROT   SCHWARZ   BLAU
GELB   ROT   WEISS   ROT   GRÜN   BLAU   ROT

Übrigens: Ist Ihnen aufgefallen, dass im Satz vor den bunten Wörtern das Wörtchen "nur" zweimal vorkam? Wenn nicht, ist das Ihrer geschätzten Aufmerksamkeit entgangen.

Zurück zu den Farben. Es ist offensichtlich gar nicht so einfach, seine Aufmerksamkeit zu steuern, wie das Beispiel zeigt. Das Auge liest ganz automatisch das Wort, während das Farbzentrum eine widersprüchliche Information ans Sprachzentrum sendet.

Damit überfordern wir unser Gehirn, weil die Signale aus ganz unterschiedlichen Gehirn-Arealen kommen, die noch dazu nicht kongruent sind. Gleichzeitig beantwortet das im Übrigen auch den Mythos des Multitaskings:

Wir können unsere Aufmerksamkeit nicht auf zwei oder gar mehr Dinge gleichzeitig richten. Wenn Sie gleichzeitig telefonieren, eine E-Mail verfassen und die Teletext-News der Börse verfolgen, springt der Focus lediglich zwischen den einzelnen Aufgaben hin und her.
Im Ergebnis werden Sie dabei nicht schneller, nur schlechter.

Andererseits ist das Gehirn zu ganz besonderen Leistungen fähig. So knöenn Sie deiesn Staz lseen, ohoblwl die Bcuthsbaben vtcheruast sind. Gmäeß eneir Sutide eneir elgnihcesn Uvinisterät, ist es nchit witihcg in wlecehr Rneflogheie die Bstachuebn in eneim Wrot snid, das ezniige was wcthiig ist, ist dsas der estre und der leztte Bstabchue an der ritihcegn Pstoiion snid. Der Rset knan ein ttoaelr Bsinöldn sien, tedztorm knan man ihn onhe Pemoblre lseen. Das ist so, wiel wir nciht jeedn Bstachuebn enzelin leesn, snderon das Wrot als gseatems.
Ehct ksras! Das ghet wicklirh!

Warum wir uns darüber Gedanken machen? Viele, ganz wichtige Dinge, laufen ja komplett ohne unsere direkte Aufmerksamkeit ab. Atmung und Herzschlag zum Beispiel. Oder bekannte Situationen, die wir quasi ohne unser Zutun erledigen.
Wer ist nicht schon mit dem Auto zur Arbeit gefahren und war so in Gedanken, dass er gar nicht merkte, dass er Auto gefahren ist?

Mitunter laufen selbst Verkaufsgespräche fast unbewusst ab. Sie wissen ja: Gewohnheiten sind starke Magneten! Wenn Sie Ihre Verkaufsgespräche jedes Mal nur ganz routiniert abspulen, wüssten Sie danach nicht, wie Ihr Gesprächspartner angezogen war, ob er Dialekt sprach, wie seine Stimmung oder Tonlage war – kurzum, Sie waren nicht wirklich aufmerksam!

Wenn Sie künftig von jemandem Aufmerksamkeit wollen, drehen Sie das Ganze um. Schenken Sie zuerst Ihre eigene Aufmerksamkeit. Das kostet nichts, aber wenn Sie ganz bei sich und Ihrem Gegenüber sind, so ganz im Hier und Jetzt, werden Sie feststellen, dass Ihre Gespräche wie von Zauberhand viel besser laufen. Das nennt sich Kontemplation - Achtsamkeit. Es geht nicht darum, um die Aufmerksamkeit seiner Kunden zu bitten, sondern selber achtsam zu sein.

Da wir Ihre Aufmerksamkeit letzte Woche auf das Thema "Fragestellungen" gelenkt haben, gehen wir heute im neuen Kapitel Vertriebsmethodik noch etwas konkreter auf die Fragestellungen ein.

Vertriebsmethodik / Heute: Fragestellungen

Um sich neue Verhaltensweisen aneignen zu können, muss man zuerst bestehende Muster erkennen, um sie dann verändern zu können. Richten Sie in den nächsten Wochen deshalb Ihre Achtsamkeit ganz besonders darauf, wie Sie Ihre Gespräche beginnen.
In diesem Sinne wünschen wir Ihnen gute Erkenntnisse und viel Erfolg.

Auf Ihr Urteil und rege Rückinfo sind wir gespannt. Nur so können wir gezielt auf Ihre Wünsche eingehen.

Autor: Kai Falkenberg, Schittly-Trainer-Team

Schlummerndes Potential ist gigantisch

Modi setzte unverzüglich ein Reformprogramm auf, das Indien in einen modernen Staat mit einer funktionierenden Wirtschaft transformieren soll. Die Anfangseuphorie ist mittlerweile der Einsicht gewichen, dass nachhaltige Änderungen Zeit brauchen. So vielfältig wie das Land sind auch die Probleme. Aber das Potential für die Zukunft ist gigantisch.

In den Jahren vor der Regierung Modis hat das Land deutlich an Wettbewerbsfähigkeit verloren. Schlechte Infrastruktur, hohe Inflation und Zinsen, eine schwache Währung, hohes Budgetdefizit, ein überfordertes Bildungssystem und ein angespanntes Bankensystem standen stellvertretend für die Misere. Indien hat im Vergleich zu anderen Schwellenländern nach wie vor einen niedrigen Industrialisierungsgrad. Obwohl der Subkontinent in den vergangenen Jahrzehnten einen bemerkenswerten Aufstieg hinter sich hat, blieb die produzierende (Export)-Industrie weit zurück.

Modi hat viele Initiativen auf den Weg gebracht: Er lockerte die Budgetdisziplin und Steuerreformen wie etwa die Absenkung des Unternehmenssteuersatzes von 30 auf 25 Prozent in den nächsten vier Jahren. Zudem soll die Einführung einer nationalen Umsatzsteuer im Frühjahr 2016 die Wirtschaft ankurbeln. Neben einem umfassenden Privatisierungsprogramm sollen auch die Bundesstaaten mehr Autonomie und einen höheren Anteil an den Steuereinnahmen erhalten.

Wer schon mal in Indien war, kennt ein weiteres essentielles Problem: Die katastrophale Infrastruktur. Hier sollen künftig gewaltige zusätzliche Ausgaben und ein nationaler Infrastrukturfonds helfen. In Planung sind zudem 50 Millionen neue Häuser und 100 sogenannte Smart Cities.

Mindestens genauso wichtig sind Modis Initiativen zur digitalen Transformation. Programme wie etwa „Make in India“ oder „Digital India“ sollen das Land in eine neue digitale Zukunft führen. Ähnlich wie in China entstehen auch in Indien millionenfach Unternehmen, die in erster Linie im Bereich Dienstleistung digitale Lösungen anbieten. Vor einigen Wochen traf sich Modi im Zuge einer USA-Reise mit den CEOs von Google, Apple und Facebook, um über Indiens digitale Infrastruktur zu diskutieren.

Die ersten Erfolge sind sichtbar. Das Programm „Make in India“ hat dazu geführt, dass 2015 mehr ausländische Direktinvestitionen nach Indien flossen als nach China bzw. in die USA. Erst kürzlich war Bundeskanzlerin Merkel auf Indienreise, um die Wirtschaftsbeziehungen in Schwung zu bringen und Investments deutscher Unternehmen in Indien zu vereinfachen.

Doch es gibt noch einiges zu tun. Modis absolute Mehrheit reicht nicht immer aus, um seine Pläne durchzusetzen. Auch das Bildungswesen ist stark verbesserungswürdig und beim Thema Korruption und Vetternwirtschaft ist noch einiges aufzuarbeiten.

Aus Börsensicht kann man bereits einen gewissen Modi-Effekt erkennen. Während die europäischen und asiatischen Börsen heute etwa zwischen 15 und 40 Prozent unter ihren Höchstständen aus dem April notieren, steht Indien mit einem Minus von nur 9 Prozent relativ gut da. Sollte Premierminister Modi mittelfristig seinen Kurs fortsetzen können, werden die Unternehmen und die Wirtschaft davon profitieren. Das sollte sich dementsprechend auch an der Börse durch höhere Kurse niederschlagen.


Autor: Klaus Martini, Geschäftsführer Plückthun Asset Management

EZB geht in eine neue geldpolitische Runde

Besorgt ist die EZB vor allem über die Wachstumsaussichten in den Schwellenländern, woraus sich Abwärtsrisiken für den Konjunkturausblick und die Inflationsentwicklung in der Eurozone ergeben können. Dadurch erhöhen sich die Risiken, dass die Inflationsrate in der Eurozone zu lange zu niedrig sein könnte.

Wir erwarten im Dezember eine Senkung des Einlagenzinssatzes und eine Verlängerung des Ankaufprogramms für Anleihen bis Mitte 2017, möglicherweise werden auch die monatlichen Ankaufvolumina moderat angepasst. Bis jetzt ist das Programm auf insgesamt 1,14 Billionen Euro konzipiert. Hinzu kämen nach unseren Überlegungen mindestens weitere 500 Mrd. Euro. Dies entspräche knapp 5 % des BIP und würde damit leicht über dem QE2-Programm der Fed liegen.

SENKUNG DES EINLANGENZINSSATZES UND VERLÄNGERUNG DES ANKAUFPROGRAMMS ZU ERWARTEN

Die EZB ist immer für einen Paukenschlag gut. Auf der gestrigen Sitzung hat die EZB die Tür für weitere geldpolitische Lockerungen weit aufgemacht, und zwar konkret für den Monat Dezember. Es soll dann eine Neubewertung der geldpolitischen Ausrichtung erfolgen, wobei alle geldpolitischen Instrumente auf dem Tisch liegen. Mario Draghi betonte – ähnlich wie die US-Notenbank vor wenigen Wochen – vor allem die Sorgen über die Wachstumsperspektiven in den Schwellenländern, die Abwärtsrisiken für den Konjunkturausblick und die Inflationsentwicklung in der Eurozone. Bereits im September hat die EZB ihre Projektionen für die Inflationsrate der kommenden zwei Jahre nach unten revidiert. Doch die Risiken aus den Schwellenländern bringen die Gefahr mit sich, dass es länger dauern kann, bis die Inflationsrate wieder in Richtung des EZB-Inflationsziels von „unter, aber nahe 2 %“ unterwegs sein wird. Damit käme es zu einer zeitlich noch ausgeprägteren Verfehlung des Mandats. Bereits Anfang 2015 war die Sorge vor einer unerwünscht langen Zielverfehlung der Anlass, in das QE-Programm einzusteigen.

WAS PASSIERT IM DEZEMBER?

Schon mit Auflage des quantitativen Lockerungsprogramms haben wir betont, dass es keinem expliziten Verfallsdatum unterliegt, sondern datenabhängig gestaltet ist. Spätestens die erneute Abwärtsrevision der Projektionen im September hat unseres Erachtens die EZB unter Handlungsdruck gesetzt, das mögliche Programmende im September 2016 zu überdenken. Wie auch in den vergangenen Monaten hat Mario Draghi auch gestern betont, dass alle Elemente des Wertpapierankaufprogramms – also monatliches Ankaufsvolumen, die Wertpapierarten und die Dauer – als Aktionsparameter in Frage kommen. Dabei erscheint uns eine isolierte Erhöhung des monatlichen Ankaufprogramms weniger wahrscheinlich als seine Verlängerung. Würde die EZB ab Januar bis September 2016 die Ankaufvolumina um 10 Mrd. Euro pro Monat aufstocken, ergäbe sich daraus eine Bilanzausweitung von insgesamt 90 Mrd. Euro.

Eine Ausdehnung der Laufzeit des QE-Programms in aktueller Ausprägung um 12 Monate hätte eine Erhöhung der EZB-Bilanz um 720 Mrd. Euro zur Folge. Um denselben Effekt mit einer Aufstockung der monatlichen Läufe zu erzielen, müsste sie diese mehr als verdoppeln. Dies erscheint uns vor dem Hintergrund der Liquiditätsverfassung der Rentenmärkte im aktuellen Niedrigzinsumfeld und auch im Hinblick auf andere technische Aspekte schwer durchführbar. Wir erwarten, dass wenn sich die EZB zu einer weiteren geldpolitischen Lockerung entschließt, Nägel mit Köpfen gemacht werden und mit einer längerfristigen Orientierung und einem größeren Volumen zu rechnen ist. Daher erwarten wir eine Verlängerung des Ankaufprogramms bis mindestens Mitte 2017. Dies würde bei dem derzeitigen Ankaufvolumen eine Ankaufsumme von mindestens 500 Mrd. Euro beinhalten. Ein solcher Schritt würde den Marktteilnehmern aber auch Investoren Sicherheit geben, dass die Geldpolitik auf absehbare Zeit sehr expansiv bleiben wird. Damit eröffneten sich Kanäle, die sich nochmals dämpfend auf das ohnehin schon sehr niedrige Zinsniveau auswirken könnten. Sie sind unseres Erachtens vor allem nachhaltiger als eine alleinige Aufstockung der Ankaufvolumina ohne Programmverlängerung. Denkbar ist für uns, dass der Impuls einer zeitlichen Streckung des Programms noch durch eine moderate Erhöhung der monatlichen Aufkäufe verstärkt wird.



WEITERE MÖGLICHE AKTIONSPARAMETER

Auf der Einkaufsliste der EZB stehen theoretisch auch Unternehmensanleihen. Wir denken jedoch, dass allein aufgrund der sehr heterogenen Struktur innerhalb der Eurozone dieses Instrument im Dezember nicht auf dem Programm stehen wird.

Kein Thema dürfte auch der Ankaufschlüssel sein. Bisher kauft die EZB entsprechend der Kapitalanteile der EWU-Länder. Eine Änderung wird immer wieder vor dem Hintergrund einer möglichen Knappheit, insbesondere von Bundesanleihen, in die Diskussion gebracht. Vor allem aus politischen Gründen ist dies unserer Meinung nach nicht umsetzbar.

Überraschend steht die Senkung des Einlagenzinssatzes wieder zur Disposition. Nach verschiedenen Äußerungen der Notenbankmitglieder in den letzten Monaten wurde allgemein keine Anpassung mehr erwartet. Dies ändert sich jetzt: Mario Draghi erwähnte sie ausdrücklich als eine geldpolitische Option für die Entscheidung im Dezember. Bereits auf der gestrigen Sitzung waren einige Notenbanker für eine Senkung. Der Einlagenzins liegt derzeit bei -0,2 % und stellt auch die Obergrenze für den Ankauf von Staatsanleihen dar. Konkret bedeutet dies, dass die Notenbank keine Anleihen mit einer tieferen Rendite als den Einlagenzinssatz erwirbt. Ein noch niedriger Einlagenzins würde das potenzielle Volumen der erwerbbaren Staatsanleihen erhöhen. Auf Basis der Erfahrungen anderer Notenbanken erscheint uns eine Senkung unter das Niveau von -0,5 % aber wenig wahrscheinlich. Zusammen mit einer Verlängerung der Ankäufe könnte aber auch eine geringe Senkung eine weitere Abwertung des Euro vorantreiben. Zwar hat die EZB erneut betont, dass der Wechselkurs kein explizites Ziel der Notenbank ist, der Eindruck, dass ein schwächerer Euro-Wechselkurs dennoch willkommen wäre, lässt sich aber nicht von der Hand weisen. Jedenfalls räumte der EZB-Präsident Draghi ein, dass die jüngste Aufwertung des handelsgewichteten Wechselkurses auch die Abwärtsrisiken für die konjunkturelle Entwicklung erhöht hätte.

FAZIT: AUSDEHNUNG DES ANKAUFPROGRAMMS

Ähnlich wie die US-Notenbank haben wir mehr und mehr den Eindruck, dass sich die EZB als Risikomanager versteht. Die Transmission eines geldpolitischen Impulses in die Realwirtschaft braucht auch unter normalen Bedingungen Zeit. Aufgrund der noch nicht gelösten Probleme im Bankenbereich und infolge anderer Verkrustungen, die noch auf die Finanzkrise zurückgehen, dürfte es zu längeren Wirkungsverzögerungen kommen. Seit Beendigung des Stresstests im vergangenen Jahr ist eine kontinuierliche Verbesserung in der Kreditentwicklung zu erkennen, sodass immerhin der Schrumpfungsprozess zu Ende geht. Positiv stimmt auf jeden Fall die gestiegene Bereitschaft der Banken, Kredite zu vergeben, und die kontinuierliche Verbesserung der Nachfrage. Dies lässt auf eine zumindest moderate Belebung des Kreditgeschäfts hoffen. Dieser Hoffnungsschimmer soll nicht durch externe Risiken im Keim erstickt werden. Daher schätzt die EZB die Risiken, die aus den Schwellenländern über eine schwächere Auslandsnachfrage auch in die Euroregion getragen werden könnten, offenbar als so bedeutsam ein, dass sie – wie wir erwarten – noch im Dezember eine weitere geldpolitische Lockerung vornehmen wird. Die Erfahrungen mit den jüngsten Entscheidungen der EZB zeigen eine Tendenz, die Märkte hinsichtlich der Dimensionierung positiv zu überraschen. Dies spricht für eine weitere signifikante Ausdehnung ihrer Bilanzsumme: Die von uns veranschlagte Mindestsumme von 500 Mrd. Euro entspräche knapp 5 % des BIP und würde damit leicht über dem QE2 der Fed liegen.


Autorin: Ulrike Kastens, Volkswirtin bei Sal. Oppenheim

Europäische Marktführer im aktuellen Börsenumfeld bevorzugt

Denn vieles, was nun als Chance zum Einstieg angepriesen wird, ist bei näherer Betrachtung keinesfalls eine günstige Gelegenheit zum (Nach)Kauf. Das durchschnittliche Kurs-Gewinn-Verhältnis liegt derzeit bei 15,7 und damit leicht über dem langjährigen Durchschnitt von 12,58. Hinzu kommt ein weiterer Aspekt: Europäische Anleger unterschätzen aktuell, welchem Länder- bzw. Branchenrisiko sie unterliegen. Allerdings gibt es auch etwas Gutes: Aus dem aktuellen Börsenumfeld mit seiner unklaren Richtung, dürften die Spitzenreiter in den jeweiligen Sektoren als Gewinner hervorgehen und den Abstand zur Konkurrenz vergrößern können. Diese Marktführer gilt es zu identifizieren und langfristig davon zu profitieren.

Börsenschwankungen legen versteckte Länderrisiken offen
China befindet sich in einem bemerkenswerten gesamtwirtschaftlichen Sinkflug. Auch viele andere Emerging Markets sind aktuell keine wirkliche Option. Jedoch unterschätzen viele Investoren, dass sie indirekt eben doch der ökonomischen Situation dieser Länder ausgesetzt sind. Denn 26,4 % des europäischen BIPs gehen in den Export, nur 1,8 % des gesamten BIPs nach China. Jedoch sind einige Branchen hier überproportional engagiert. Aus diesem Grund halten wir seit fast einem Jahr – als sich die ersten Probleme in China andeuteten – keine Aktien von Automobilherstellern mehr. Es ergibt sich eine paradoxe Situation: Viele Anleger wählen derzeit bewusst einen home-bias bei Aktien, um ggf. Risiken aus anderen Regionen zu umgehen. Doch je nach Branche ist der home-bias de facto gar keiner, sondern beinhaltet nur versteckt andere Risiken. Wichtiger als das Herkunftsland ist also aktuell die Frage, wo ein Unternehmen seinen Umsatz generiert.

Medizintechnik- und IT-Sektor interessant
Wir suchen in erster Linie Unternehmen, die eine marktführende Position in ihrem Bereich einnehmen, langfristiges Wachstum generieren und ein gutes Management aufweisen.Eine grobe Faustregel ist hier: Ein Wachstum um ca. 5 % pro Jahr ist für einen Marktführer eines Bereichs ein guter Indikator, dass sich das Unternehmen besser als der Wettbewerb behaupten könnte. In Deutschland ist für uns daher insbesondere Zalando interessant. Das Unternehmen dürfte in den nächsten Jahren seine Spitzenposition im e-commerce weiter ausbauen. Ein weiterer interessanter Sektor ist der Healthcare- bzw. Medizintechnikbereich, welcher sich relativ unabhängig von gesamtwirtschaftlichen Zyklen entwickelt. Der Marktführer bei Plasmaprodukten Grifols beispielsweise dürfte von einem jährlichen Wachstum des Sektors in Höhe von 6-8 % pro Jahr profitieren. Langfristig orientierte Anleger kommen zudem kaum um die Marktführer im IT-Bereich herum. Hier fällt insbesondere Dassault Systems auf. Der französische Anbieter von intelligenter Software hilft seinen Kunden aus den Bereichen Zivilluftfahrt, Automobil oder Medizintechnik, die Kosten für Forschung und Entwicklung zu reduzieren. Beim vielgerühmten Konsumgütersektor empfehlen wir ein konzentriertes Vorgehen, da der Sektor insgesamt mit einem KGV von durchschnittlich 22 relativ teuer ist. Dennoch, ein Marktführer wie Reckitt Benckiser mit seinem breit aufgestellten Portfolio dürfte den Wettbewerbern gegenüber deutliche Vorteile haben – und somit trotz höheren Kursniveaus immer noch Luft nach oben haben.

SRI nach diversen Skandalen unumgehbar
Viele größere und kleinere Skandale in der Vergangenheit haben eindrucksvoll vor Augen geführt, dass der Erfolg eines Unternehmens nicht nur auf seiner Profitabilität beruht. Unternehmen müssen heutzutage den Blick über die Finanzkennzahlen hinaus erweitern und mögliche Umwelt-, Sozial- und Führungsrisiken in den Griff bekommen. Diese sog. SRI-Faktoren werden immer wichtiger, eine Nichtbeachtung kann teuer werden und zeitweise die Wettbewerbsfähigkeit gefährden.Um sich vor unerwünschten negativen Effekten für das eigene Portfolio zu schützen, sollten Investoren daher auch nicht-finanzielle Attribute bei Investmententscheidung berücksichtigen. Sie können Investitionsrisiken minimieren und zu einer Verringerung der Volatilität sowie zur langfristigen Steigerung der Rendite beitragen.

Zinsanstieg wird Spreu vom Weizen trennen
Abzuwarten bleibt, wie die Reaktion der Märkte bei einer Zinserhöhung ausfällt. Jedoch ist klar, dass bei großen Unternehmen mit marktführender Stellung die Abhängigkeit von Entscheidungen der Notenbanken erheblich sinkt. Der Grund: Insofern Unternehmen aus den hinteren Reihen eines Sektors in den letzten Jahren ein starkes Wachstum verzeichnen konnten, dürfte dies zu einem erheblichen Teil den Zinsen auf Tiefstniveau zu verdanken sein. Wachstum war und ist immer noch relativ günstig zu erkaufen. Ein Zinsanstieg würde somit helfen, die Spreu vom Weizen zu trennen.


Autor: Jean-Charles Belvo, Fondsmanager des Echiquier Major bei La Financière de l’Echiquier