Aktiver High-Yield-Ansatz erfoderlich

Stefano Perin, Manager des Generali Investments Sicav (GIS) Total Return Euro High Yield / Foto: © Generali Investments

Entgegen der Erwartungen ist das Jahr 2017 durch die Fortsetzung „bullischer“ Deflationstendenzen geprägt: Einmal mehr kann beobachtet werden, dass sowohl inflationäre als auch einige deflationäre Anlagen positive Gesamtrenditen gebracht haben.

Die Verdopplung des Ölpreises seit den Tiefständen im Februar 2016 wirkte sich auch auf die wichtigsten Indikatoren für die Preisniveaus aus, die zunächst abflachten und anschließend wieder anstiegen.

Auf Märkten für festverzinsliche Wertpapiere – und vor allem auf Kreditmärkten – spielt das Thema Einkommen weiterhin eine entscheidende Rolle, denn die Zentralbanken der Welt setzen die Ausweitung ihrer Bilanzen seit Anfang des Jahres auf eine Größenordnung von einer Billion US-Dollar fort.

Die Ausfallquoten sind ebenfalls weltweit rückläufig, da einige Unternehmen aus dem Energiesektor den maßgeblichen Zeitraum der vergangenen zwölf Monate hinter sich gelassen haben. Ratingagenturen gehen davon aus, dass sich dieser Trend bis zum Jahresende fortsetzen wird. Durch Leitindikatoren wie der Distress Ratio (der Prozentsatz an Bonds, die erheblich unter Nennwert gehandelt werden) und der Rating Drift (das Verhältnis zwischen Upgrades und Downgrades) wird diese Sicht anscheinend bestätigt.

Zugleich ist das wirtschaftliche Umfeld heterogen. Getrieben durch noch immer attraktive Finanzierungskonditionen steigt die Schuldlast der Unternehmen in den USA an. Tatsächlich besteht ein kontraintuitiver Effekt der expansiven Geldpolitik der US-Notenbank darin, dass sich die finanzielle Lage entspannt hat. Hingegen ist der Anteil des Schuldendienstes am Einkommen in den USA laut einer Studie des Internationalen Währungsfonds („Global Financial Stability Report“, April 2017) seit 2014 gestiegen, nachdem er in den Jahren 2008/2009 weit unterhalb des Höchststands lag.

In einigen verwandten Segmenten wie z. B. im US-amerikanischen Private-Debt-Markt steigt allmählich die Anspannung. Die Zahlen der notleidenden Autokredite sowie die Ausfallquote bei Revolving-Credit-Cards steigen an. Unterdessen sind die Gewerbe- und Industriekredite rückläufig. Es gibt aber keine Anzeichen dafür, dass sich diese Situation zu einer Kreditkrise ausweiten könnte. Allerdings handelt es sich um Kollateralschäden, die man im Blick behalten sollte.

Dies gilt vor allem zu einer Zeit, in der „Sub-Investment-Grade“-Segmente im Vergleich zu historischen Beobachtungen weltweit innerhalb der Klasse der teuersten 20 Prozent gehandelt werden.

Zugleich erreichten sowohl die implizite als auch die tatsächliche Volatilität einen ziemlich niedrigen Stand und steuerten somit der Annahme eines optimistischen Szenarios entgegen, da die große Mehrheit der Marktteilnehmer sich wissentlich oder unwissentlich auf Short-Volatilitätsstrategien konzentriert.

Positive technische Faktoren sind im Spiel, da die Nachfrage relativ stabil bleibt und das Momentum nur teilweise dadurch abgefangen wird, das Geld aus der Anlageklasse abfließt. Der wichtigste Faktor ist jedoch die Nettoemission, wobei alle wichtigen High-Yield-Märkte nach Berücksichtigung aller beitragenden Faktoren – Kapitalströme, Ausfälle und Rising Stars auf der Nachfrageseite, Neuemissionen, Kupons und Falling Angels auf der Angebotsseite – erheblich unterversorgt wirken.

Verstärkt wird diese Situation durch das Wachstum von „Leveraged Loans“, das seit Beginn der Finanzkriese erstmals die Wachstumsrate festverzinslicher Wertpapiere übersteigt.

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